商品期货投资是一项历史悠久的交易活动，涉及众多品种，通过多元化投资可以有效减少投资风险。商品期货市场与股票市场相关性较低，因此常常被视为分散投资和降低风险的良好工具。国外许多对冲基金同时涉足大宗商品、股票、外汇等领域，而国内基金公司也逐渐开始关注商品期货市场。本报告将介绍一些国外主要投资于商品期货的量化对冲基金，并对国内商品期货市场的量化基金进行概述。

常见的商品期货交易策略包括套利策略、短线投机策略和中长线趋势策略。套利策略主要涉及跨期套利、跨市场套利和跨品种套利。本文将介绍可供套利的期货市场和期货品种。短线投机策略和中长线趋势策略部分，我们将介绍一些经典交易策略，为新策略的研究设计提供铺垫。

商品期货中长线策略建模及实证表明，中长线策略在海外对冲基金中非常普遍。一方面，中长线策略与短线策略相关性较低，可用于分散投资、降低风险；另一方面，中长线策略对交易系统的要求相对较低。本文选择了一些中长线策略进行实证研究，并使用前期报告中提出的LLT低延时趋势线进行商品期货的趋势判断。研究发现，通过多个品种分散投资，可以有效降低回撤和投资风险。

一、全球商品期货量化对冲基金及产品介绍

本文已发表多篇关于股指期货的交易策略报告。期货交易具有杠杆，风险和收益同时被放大，因此有些策略为了避免较大回撤而引入止损机制。然而，证券市场存在厚尾效应，止损机制可能会使交易者错失部分盈利机会。相较而言，商品期货在这方面具有更灵活的处理方式。商品期货品种众多，且各个品种之间相关性相对较弱，因此投资者可以选取若干个品种同时进行交易，通过分散投资有效降低回撤，避免引入止损机制。

(一) 商品期货量化对冲基金概述

近年来，商品期货越来越受到量化投资者的关注。投资于商品期货，一方面可以对抗通货膨胀，另一方面可以降低投资组合的风险，因为商品期货与其他类型的资产相关性较低。

那么，商品期货市场本身主要有哪些风险呢？首先是通货膨胀：许多国家目前仍实行低利率和较大的财政赤字。负的实际利率可能导致商品市场出现通货膨胀。其次是政治风险：例如贸易禁令、战争、恐怖袭击等。1973年的石油禁运导致了能源价格的急剧上涨。第三是极端气候：例如霜冻、飓风、海啸等。当这些灾难性的气候出现时，许多商品期货的价格会出现猛涨。

商品期货的量化策略，按持仓时间分类有短线和中长线之分。根据海外多个商品期货市场的测算结果，短线策略通常具有更低的回撤，尤其是在一些极端情况下（例如2008-2009年的金融危机），而中长线策略则容易产生更好的收益。因此，同时使用短线和中长线策略可以平衡收益与风险。

(二) 海外商品期货量化对冲基金及产品介绍

1、Global-Macro-Universal

Global-Macro-Universal是德国vonPreussen-Hohenberg Management AG公司旗下的产品。该公司成立于1988年，活跃于全球的大宗商品和外汇交易市场。

Global-Macro-Universal主要投资于全球的大宗商品，同时也投资于外汇和股指：大宗商品（包括金属、能源等）占60%，外汇占30%，股指占10%。该产品在量化的基础上采用多策略组合，24小时挖掘全球市场的短线、中线、长线投资机会。该产品自1988年成立以来，持续保持盈利，累积收益达23465.63%，年化约22%，最大回撤为-11.23%。Global-Macro-Universal的净值曲线如图1所示。

2、Emil van Essen Spread Trading Program

Emil van Essen Spread Trading Program是芝加哥Emil van Essen公司旗下的产品。该公司专注于衍生品交易，于2008年8月注册为CTA和CPO，并在2011年3月成为NFA会员。

Emil van Essen Spread Trading Program主要通过跨期套利和相对价值交易来获取阿尔法，交易品种主要包括原油、燃料油、天然气、玉米、小麦、大豆、银、活牛、瘦肉猪、糖、铜和咖啡。该产品收益率与多个基准，包括CTA、商品指数、股票指数都很低的相关性。

该产品于2006年12月成立以来，至今仍是公司的旗舰产品。成立至今累积收益达306.43%，最大回撤为-36.21%。Emil van Essen Spread Trading Program的净值曲线如图2所示。

3、Commodity Long-Short Program

Commodity Long-Short Program是Red Rock Capital公司旗下的产品。Red Rock Capital是芝加哥一家屡获殊荣的大宗商品投资管理公司，在量化和系统化的投资管理上的卓越表现获得了无数次认可。该公司成立于2003年9月，至今已接近12周年，仍在资本市场上快速成长。

Commodity Long-Short Program采用一种独特的量化模式识别技术，捕捉商品期货价格在短线或长线上的方向性突破。这些模式是无法使用肉眼观察的。该策略既可以追踪趋势，又可以判断反转。交易中平均持仓时间为9个交易日。最重要的是，该产品与Newedge Trend CTA Index（实时追踪CTA每日平均绩效的指数）具有低至0.14的相关系数。该产品于2013年9月成立以来，至今不到2年，累积收益达65.01%，最大回撤为-5.92%。Commodity Long-Short Program的净值曲线如图3所示。

4、Deutsche Enhanced Commodity Strategy Fund

Deutsche Enhanced Commodity Strategy Fund是Deutsche Asset & Wealth Management公司的产品。Deutsche Asset & Wealth Management公司是世界上历史最悠久、规模最大的金融机构之一——德意志银行集团的支柱，管理超过1万亿美元的资产，服务于40个国家约250万客户。

Deutsche Enhanced Commodity Strategy Fund是一个指数增强型基金，主要使用三个投资策略：相对值策略、趋势策略、滚动增强策略。相对值策略是该基金使用一个独有的量化计算方法来确定各个商品品种的权重。该基金在设定的事件触发时，才调整各个商品的权重，减少价值高估的商品权重，增加价值低估的商品权重。趋势策略主要用于整个商品市场。该基金通过一个私有的基于动量的量化公式来预测商品市场的方向。当发现商品普遍高估时，将调低所有商品品种的持仓。滚动增强策略主要用于处理不同月份之间的合约交割问题。

Deutsche Enhanced Commodity Strategy Fund的净值曲线如图4所示。

二、常见商品期货量化交易策略

(一) 商品期货套利策略

套利策略一般包括期现套利、跨期套利、跨市场套利、跨品种套利等。

对于商品期货而言，期现套利必须交易大量的商品实物，这对大多数机构投资者而言并不合适。因此，我们仅介绍跨期套利、跨市场套利和跨品种套利。

1、跨期套利

跨期套利的思路一般如下：对某一品种主力合约和次主力合约的价差做统计（一般是厚尾分布），然后选取恰当的分位数设定阈值，则可进行反转套利。我们前期的报告《趋强避弱商品期货套利策略》中对其已有详细的研究，在此就不赘述了。

2、跨市场套利

跨市场套利即对同一期货品种在不同市场间进行套利。国内3个商品期货交易所并没有重复的品种，因此跨市场套利一般在国内和海外的期货交易所之间进行。对于同一种商品，交易所与原产地的距离会影响价格。

相对于其他套利方式，跨市场套利有一些特有的风险。例如，套利的效果会受到汇率变动的影响，交易所制度的不同（如涨跌停板制度、交易时间等）也在一定程度上影响套利。

对于国内投资者而言，主要有以下几个海外市场可供套利：

(1) 芝加哥期货交易所（CBOT）

芝加哥期货交易所成立于1848年，是一个著名的期货、期权交易所，2006年10月17日与美国芝加哥商品交易所（CME）合并成芝加哥商品交易集团，成为全球最大的衍生品交易所。

芝加哥是美国最大的谷物集散地，而芝加哥期货交易所早期也已有农产品的交易，如大豆、玉米、小麦。经过漫长的发展，现在的交易系统已经非常稳定和成熟。因此，国内大商所的大豆、玉米，郑商所的强麦，均可与其进行跨市场套利。

(2) 伦敦金属交易所（LME）

伦敦金属交易所成立于1876年，是世界上最大的有色金属交易所。伦敦金属交易所采用国际会员资格制，绝大多数的交易来自于海外市场。交易所的交易品种有铜、铝、锌、铅等有色金属，可以与上期所相应的金属期货进行跨市场套利。

(3) 马来西亚衍生品交易所（BMD）

马来西亚衍生品交易所具有世界上最具流动性和运作最成功的毛棕榈油期货（FCPO）合约。

2009年9月17日，马来西亚衍生品交易所已与芝加哥商商品交易所（CME）建立战略伙伴关系，以实现全球无障碍的衍生品流通。马来西亚衍生品交易所通过全球期货电子交易系统，使FCPO成为世界棕榈油价格的基准。

马来西亚衍生品交易所的毛棕榈油期货可与我国大商所的棕榈油期货进行跨市场套利。

(4) 纽约商品交易所

纽约商品交易所分为NYMEX和COMEX两个部分，其中NYMEX主要进行能源类商品的交易，而COMEX主要进行金属类商品的交易。COMEX具有全球最大的黄金期货交易市场，同时也有银、铜、铝等期货和期权合约。

纽约商品交易所具有建立在网络上的电子交易系统，使得交易者几乎可以24小时进行交易。我国上期所的多个金属类期货可以与其进行跨市场套利。

(5) 东京工业品交易所（TOCOM）

东京工业品交易所成立于1984年11月1日，是一家综合商品交易所，曾经是世界上最大的橡胶交易所。

其前身为成立于1951年的东京纺织品交易所、成立于1952年的东京橡胶交易所和成立于1982年的东京黄金交易所，上述三家交易所于1984年11月1日合并后改为现名。

东京工业品交易所的橡胶期货合约（RSS）于1952年12月12日上市交易，是世界上最早的天然橡胶期货合约。日本作为橡胶的消费国，RSS合约至今仍有足够的成交量。因此，可与我国上期所的橡胶期货进行跨市场套利。

3、跨品种套利

跨期套利常受制于合约流动性，相比而言，跨品种套利可以容纳更大的资金，具有更好的实际操作性。

跨品种套利的思路一般如下：选取相关性强的两个品种，计算价格比值。根据价格比值的走势可以采取趋势套利和反转套利两种方式，具体的实现方式则有多种。例如，趋势套利可以使用移动平均线等方式，而反转套利可以使用统计价格比值设定反转阈值的方式。我们前期的报告《跨品种套利策略研究》对趋势套利型的跨品种套利做了研究。

跨品种套利的品种选择一般有两类。一是选择产品与原材料，二是选择能互相替代的产品。具体国内市场而言，跨品种套利一般可以在以下品种中进行：

(1) 螺纹钢与铁矿石、焦炭

钢铁生产中最重要的原料就是铁矿石，其次是焦炭。

钢铁生产的技术流程现已十分成熟，没有大的变化。生产1吨生铁，大约需要1.5-2吨的铁矿石，0.4-0.6吨的焦炭。因此，钢铁的价格基本上取决于铁矿石与焦炭的价格。钢铁与铁矿石的相关性很强，与焦炭的相关性次之。

(2) 大豆与豆油、豆粕

豆油是常用的食用油，而豆粕则可以作为动物饲料。压榨加工大豆，可以产出豆油并剩下豆粕，因此这三者之间可以进行跨品种套利。一般而言，100%大豆=18.5%豆油+80%豆粕+1.5%损耗。

(3) 焦煤与焦炭

焦煤是焦炭的上游产业，按照现在的生产技术，1.3吨焦煤可以产出1吨焦炭。因此，二者价格相关性强，可以进行跨品种套利。

(4) 热轧卷板与螺纹钢

热轧卷板是一种钢板，以板坯为原料，加热之后进行粗轧和精轧后产出。热轧卷板作为一种重要的钢材，广泛应用于基建、船舶、汽车等领域。

热轧卷板与螺纹钢同为钢材，原材料成本相近，因此两者价格具有较好的相关性。然而，由于下游消费市场具有差异，两者短期的供需关系会有不同，也就提供了套利机会。

(5) 豆油、棕榈油与菜籽油

豆油、棕榈油与菜籽油均为食品添加剂，互为替代品。一般而言，豆油与棕榈油、豆油与菜籽油的相关性较强，而棕榈油与菜籽油的相关性则相对弱些，因此推荐使用豆油与其他两个品种进行套利。

豆油的原料大豆主要产自于美国、巴西及阿根廷，而棕榈油则一般产自于印度尼西亚和马来西亚。由于不同地区的气候差异等因素，豆油与棕榈油的价差往往会出现波动，为投资者提供了套利机会。

由于菜籽油营养更为丰富且原料价格高，菜籽油的价格一般高于豆油，两者的价差一般较为稳定。同样的，价差受到季节性气候等的影响，会出现一些跨品种套利机会。

(6) 强麦与玉米

强麦指强筋小麦。小麦和玉米是世界范围内的两种重要农作物，在粮食和饲料市场中占据相当大的份额。两者互为替代品，价格具有同涨同跌的大趋势。但由于两者的收获季节不同，受气候等因素的影响也不同，因此价差会出现波动，提供跨品种套利机会。

(二) 商品期货短线投机策略

1、R-Breaker策略

R-Breaker是一个日内的短线交易策略。一般使用1分钟、5分钟和10分钟的交易数据。R